Vous ne jurez que sur l’évolution du chiffre d’affaires et du résultat net pour savoir si vous avez à faire à une belle valeur.
La vérité est qu’ils ne donnent pas une indication pertinente sur la santé financière d’une entreprise.
Vous devez creuser un peu plus le sujet. Nous avons 3 documents comptables à analyser : le compte de résultat, le bilan et le tableau de flux de trésorerie. En tenant compte du chiffre d’affaires et du résultat net, vous n’avez pas fait un tiers du chemin dans votre analyse fondamentale.
Si vous souhaitez trouver des actions de belle qualité, vous devez pensez à leur pérennité en plus de leur profitabilité.
Quel est ce critère indispensable ? La réponse est la rentabilité.
Vous pouvez la mesurer de plusieurs façons. Avant de mettre les pieds dans l’étrier, un peu de théorie ne fait pas mal.
Petit rappel sur la rentabilité
Vous avez tendance à commettre l’erreur de vous embrouiller avec la rentabilité et la profitabilité. Vous pensez que c’est la même signification.
La profitabilité est en quelque est votre marge que vous faites sur votre chiffre d’affaires.
La rentabilité permet de mesurer la capacité de l’entreprise à faire des bénéfices par rapport à un investissement ou à ses propres moyens matériels. Pour cela, il existe 4 ratios de rentabilité qui sont :
- La rentabilité des capitaux propres (Return On Equity : « ROE »),
- La rentabilité des actifs (Return On Assets : « ROA »),
- La rentabilité des capitaux engagés (Return on Capital Employed : « ROCE »),
Maintenant, détaillons-les en essayant d’aller à l’essentiel. Puis ensuite, laquelle ou lesquelles privilégier.
Vous souhaitez progresser en Bourse et l’analyse fondamentale vous intéresse. Le best seller, Warren Buffett et l’interprétation des états financiers vous permet de vous guider dans votre recherche des meilleures actions à détenir en portefe
Le ROE et le danger de l’effet de levier
Il se calcule par le rapport entre le résultat net et les capitaux propres.
ROE = Résultat net / Capitaux propres
C’est le retour sur investissement de l’argent apporté par les actionnaires. Cependant, vous devez être prudent parce que l’effet de levier est négligé. Il sert à utiliser la dette pour booster les bénéfices de l’entreprise.
Par exemple, si une entreprise lève un emprunt de 100 millions d’euros à un taux d’intérêt de 3 % qui rapporte 15 %. En fin de compte, elle gagne 12 % de plus que le coût du capital emprunté et cela fait 12 millions d’euros supplémentaires au résultat net. Que c’est beau l’ingénierie comptable.
Un ROE élevé peut vous donner une illusion trompeuse de la santé financière de l’entreprise. Par conséquent, les actionnaires majoritaires ne feront pas de cadeaux aux dirigeants de l’entreprise en voulant toujours plus de rentabilité. Cela incitera l’entreprise à recourir de plus en plus à l’endettement. À ce jeu-là, le résultat final peut être désastreux. Les exemples ne manquent pas : Enron, Worldcom, Pages Jaunes, etc.
Si vous possédez des valeurs de ce style dans votre portefeuille boursier, méfiez-vous de l’effet boomerang sur votre performance. Vous n’aurez plus que vos yeux pour pleurer.
La rentabilité sur capitaux propres peut être faire l’objet de manipulation par le management parce que c’est un des critères financiers pour déterminer leur bonus financier.
Que faire pour ne pas vous faire enfumer ?
Vous voulez être rassuré. Privilégiez des entreprises cotées qui génèrent un ROE élevé avec un endettement raisonnable par rapport à ses capitaux propres.
Ce que les médias financiers et les professionnels ne vous diront pas, c’est qu’il existe quelques pièges sur la comptabilité des capitaux propres. Sans entrer dans les détails, prenez uniquement les capitaux propres du groupe mère. Puis n’ajoutez pas les intérêts minoritaires parce qu’ils n’appartiennent pas au groupe mère.
Le ROA, une mesure majeure de l’efficacité de l’entreprise
Il se calcule soit par le rapport entre le résultat net et le total des actifs ou en multipliant la marge nette par la rotation des actifs.
ROA = Résultat net / Total des actifs
Le ROA est un ratio de rentabilité que vous ne devez pas snober au profit du ROE. Il permet de mesurer l’efficacité de l’entreprise à générer des bénéfices en mobilisant ses moyens matériels et immatériels.
Pourtant, beaucoup d’investisseurs professionnels et particuliers trouvent ce ratio financier obsolète. Pourquoi ?
Parce qu’il n’a pas lien apparent avec la création de valeur pour l’actionnaire. Puis vous allez essayer de vous réconforter avec l’avis de Warren Buffett qui pense que cela ne donne aucune indication sur la qualité intrinsèque bonne entreprise, d’après le livre « Warren Buffett et l’interprétation des états financiers » de Mary Buffett et David Clark.
Pour ma part, j’avoue ma préférence pour ce ratio de rentabilité sous certaines conditions.
Premièrement, la dette n’intervient pas dans le calcul. Deuxièmement, un ROA élevé est le signe que l’entreprise a la marge de manœuvre pour augmenter ses prix, donc améliorer ses marges. Bref, il est excellent pour avoir une idée saine de son business.
Ce qui vous embêtera, c’est que ce ratio de rentabilité n’est pas fiable pour des secteurs qui mobilisent beaucoup de capitaux comme l’énergie, la chimie, l’automobile, le bâtiment ou encore les équipements industriels. Mais il l’est pour le secteur de la consommation.
Lors des mes différentes participations aux assemblées générales, la plupart des managements insistent énormément sur un ratio de rentabilité qui intervient au niveau opérationnel. Ce que nous allons voir au chapitre suivant.
Le ROCE, un ratio de rentabilité qui mérite d’être mis en avant
Le ROCE mesure la rentabilité des capitaux engagés dans l’activité de l’entreprise sans prendre en compte les leviers de financement. Il peut être considéré comme un indicateur de performance économique de l’entreprise et se calcule par le rapport entre le résultat d’exploitation et les capitaux engagés.
ROCE = Résultat d’exploitation / Capitaux engagés
Dont Capitaux engagés = Capitaux propres + Dettes nettes ou Actif immobilisé + BFR (Besoin en Fond de Roulement)
Grâce à la formule de calcul des capitaux engagés, vous éliminez le levier de financement en déduisant les dettes par la trésorerie à court terme. Vous obtenez les dettes nettes.
Du côté de la partie des actifs du bilan comptable, vous avez le BFR et l’actif immobilisé qui correspondent à la somme des immobilisations corporelles, incorporelles et financières.
La franchise est de mise. Du côté des managements des entreprises cotées, c’est un ratio de rentabilité souvent mis en avant. Pourquoi ?
Il sert de point de repère pour évaluer l’efficacité de l’ensemble des divisions de l’entreprise, mais également pour décider des meilleures opportunités d’investissement en fonction du coût du capital.
Mais le ROCE possède quelques inconvénients de taille.
Vous devez être attentif sur le résultat opérationnel. Il n’inclut pas les taxes et les intérêts sur la dette. Les dépréciations, les provisions et les amortissements sont parfois sous-estimés.
Il peut masquer la contre-performance d’une des divisions de l’entreprise. Par exemple sur Apple, l’iPad se vend mais n’arrive pas à renouer avec ses meilleurs niveaux.
Pour la plupart d’entre vous, le ROCE ne serait pas celui qui retient votre attention pour évaluer la rentabilité d’une entreprise. Elle pourrait représenter une alternative au ROE sur des secteurs spécifiques. Pourtant, les entreprises dans leur rapport annuel, insistent de plus en plus sur ce ratio de rentabilité encore méconnu du grand public. Elles considèrent à leur yeux comme la création réelle de valeur pour l’actionnaire.
Étude de cas avec Apple
| ROE | ROA | ROCE | Dettes/Capitaux Propres | Dette nette/EBITDA | |
| 2009 | 26,03 % | 17,34 % | 45,74 % | 0 % | -0,42 |
| 2010 | 29,32 % | 18,64 % | 50,33 % | 0 % | -0,58 |
| 2011 | 33,01 % | 21,73 % | 50,58 % | 0 % | -0,28 |
| 2012 | 35,3 % | 23,7 % | 51,4 % | 0 % | -0,18 |
| 2013 | 29,98 % | 17,89 % | 37,75 % | 13,73 % | 0,11 |
| 2014 | 35,42 % | 17,04 % | 39,48 % | 31,64 % | 0,35 |
| 2015 | 44,74 % | 18,38 % | 43, 76 % | 54,16 % | 0,51 |
| 2016 | 35,62 % | 14,2 % | 30,81 % | 67,86 % | 0,91 |
| 2017 | 36,07 % | 12,88 % | 26,74 % | 86,3 % | 1,25 |
J’ai repris mon analyse financière d’Apple de mon fichier Excel. Vous avez l’évolution des différentes rentabilités financières depuis 2009.
Le ROE maintient une dynamique respectable. Le ROA et le ROCE naviguent dans une tendance baissière depuis 2012. C’est à partir de cette année, la marque à la pomme est partie sur une logique financière avec des programmes de rachats d’actions via la dette à des taux bas.
Le chiffre d’affaires en 2017 s’est amélioré par rapport à 2016 mais n’est pas revenu au niveau de 2015. Cela s’explique par une baisse des ventes de ses deux produits phares, l’Iphone et l’iPad.
Vous remarquerez entre 2015 et 2017, une chute non négligeable des ventes en Chine face à la concurrence des marques locales, Huawei et Xiaomi.
Néanmoins, la rentabilité financière d’Apple reste saine. Sa capacité à rembourser ses intérêts est très bonne avec un ratio dette nette/EBITDA inférieur au seuil critique fixé à 5 par les agences de notation.
Conclusion : Chacun a ses avantages
Vous être libre de faire votre choix pour analyser la rentabilité d’une entreprise cotée. Vous avez le droit de les combiner pour trouver celui qui vous semble le plus efficace.
À titre personnel, les vainqueurs seraient le ROA et le ROCE. Le premier serait intéressant pour des entreprises de consommation qui maîtrisent leurs coûts opérationnels. Le second a ma préférence pour des actions de belle qualité qui évolue dans des secteurs à forte intensité capitalistique. Enfin, je ne suis pas un anti-ROE à condition qu’il ne soit pas assujetti à des malversations comptables.
Les 2 ratios de rentabilité que je plébiscite sont créateurs de valeur pour l’entreprise elle-même du fait que le jugement se porte sur les compétences du management et des salariés à la faire prospérer.
Néanmoins, vous devez savoir que les investisseurs institutionnels préfèreront le ROE sur une seule année (non sur plusieurs années) parce qu’ils n’ont pas les mêmes intérêts que les investisseurs de long terme comme vous et moi.
Pour faire simple, ce qui est important pour les plus grands acteurs de marché, c’est la valeur actionnaire à court terme. Vous dans tout ça, préoccupez-vous des fondamentaux de long terme de l’entreprise.
Voilà ce que vous devez savoir sur les ratios de rentabilité. Si vous avez des suggestions, n’hésitez pas à les faire partager dans les commentaires.
Excellent